1.1 LED 產業鏈介紹

LED（Light Emitting Diode 發光二極管）是利用半導體二極管的電致發光效應， 將電能轉化為光能，使像素單元實現主動發光的器件。LED 的電子和空穴經電極注 入和相向傳輸結合成激子，而特定材料中的激子衰變可產生 RGB 三原色，在驅動電 路的控制下，LED 像素矩陣即可實現彩色圖像顯示。 LED 產業鏈：上游為 LED 芯片（襯底以藍寶石為主，MOCVD 為長晶設備），中 游為 LED 封裝（背光源的封裝形式主要有 COB、POB 等，顯示的封裝技術主要有 SMD、COB 等），下游為 LED 應用（根據使用功能的不同，LED 應用可以分為 LED 照明、LED 顯示、LED 背光，以及其他應用）。

根據 CSAResearch 報告，2021 年中國 LED 產業總產值約為 7773 億元，增速 約 10.8%，其中，上游外延片及芯片規模為 305 億元，中游封裝規模為 916 億元， 下游應用規模為 6552 億元。因此上、中、下游的占比分別為 4%、12%和 84%。 下游應用結構：通用照明是最大的應用市場，占比約 46%；顯示屏是第二大應 用市場，市場占比約 15%；背光市場占比約 8%；汽車照明占比 2%，呈上升趨勢。

1.2 2023 年復蘇在即

2022 年國內疫情多發，經濟活動受到阻滯，房地產和消費電子等市場需求低迷， 對 LED 應用市場造成了不同程度的沖擊。我們統計了 A 股 18 家代表性的 LED 應用 產品企業（7 家照明企業、6 家小間距企業、5 家背光企業）過去幾年的營收和毛利 率數據，分析如下：

1）增速逐季變差。2022 年國內受疫情影響，LED 企業營收增速逐季下滑，照明 市場下滑尤其明顯?；仡櫼咔槌跗?，國內 LED 需求在 2020 年受到重大沖擊，2021 年 LED 市場快速恢復。我們相信，2023 年在國內政策重心回到經濟增長上來后， LED 應用市場也將迎來復蘇。 2）毛利率企穩回升。2021 年受疫情沖擊，全球供應鏈中斷頻發，例如 LED 顯 示驅動 IC 出現缺貨，價格上漲幾倍。同時，海運費大幅上漲。這些都對下游毛利率 造成不利影響。2022 年供應鏈逐漸恢復，海運費大幅下降，毛利率基本企穩。預期 2023 年隨著需求復蘇，毛利率有望企穩回升。 3）小間距板塊表現亮眼。對比而言，小間距是 LED 應用中增長最快的細分領域， 且毛利率較高。根據行家說 research《2022 小間距與微間距現實調研白皮書》預測， 2023 年開始 LED 顯示屏市場將迎來復蘇。這也是我們最看好的 LED 應用市場之一。

1.3 LED 有望進入中長期景氣起點

LED 行業不同環節都在積累創新，量變引起質變。我們預計，以下幾個環節正在 或者即將發生重大變化，也孕育著投資機會。

1）LED 顯示：XR 虛擬拍攝市場快速增長，數字經濟拓展中長期需求。根據 TrendForce 統計，2022 年全球 LED 虛擬拍攝顯示屏市場規模約為 4.3 億美元，較 2021 年增長約 52%。我們預計未來兩年該市場仍有望實現 40%增長。政府大力推動 數字經濟發展，LED 顯示屏作為數據展示媒介終將受益。

2）Mini 背光：無論是電視、車載顯示等，MiniLED 背光都將顯著提升產品性能， MiniLED 背光的滲透率正在快速提升。根據億渡數據的預測，預計 2026 年 Mini LED 背光模組市場空間將達到 1250 億元。

3）LED 封裝：COB 相對 SMD 具備諸多優勢，廠商 COB 直通良率不斷提高， 推動 P1.0 以下顯示屏實現較快降本，小間距 LED 的應用場景進一步開拓。

4）Mini/Micro LED：Mini/Micro LED 將帶動 LED 顯示屏進入消費級市場。根 據 IHS 數據，2021 年全球顯示面板市場規模 1392 億美元，其中 LCD 規模為 973 億 美元，OLED 規模近 400 億美元。未來若 Mini/Micro LED 在顯示屏市場滲透率每提 高 10%，將對應約 140 億美元的新增市場。屆時將是 LED 產業的真正繁榮。

5）LED 芯片：芯片作為上游核心器件，未來 Mini&mircoLED 市場釋放時，LED 芯片將是核心受益環節。近兩年，LED 芯片產業發生了重大變化，電視廠商/面板廠 商紛紛布局 LED 芯片，體現出了 LED 芯片環節在未來顯示領域的重要性。

2 LED 應用：小間距持續成長，Mini/Micro LED 量變到質變

2.1 小間距 LED：應用邊界不斷拓寬驅動持續高增長

小間距 LED 持續拓展應用邊界。一般而言，把點間距小于 2.5mm 的顯示屏稱 為小間距 LED，其具有可無縫拼接、顯示亮度高、色彩飽和度高等優勢，顯示效果好 于其他顯示類產品。隨著點間距不斷縮小，成本下降，小間距 LED 的應用場景也不 斷拓展，逐漸替代如液晶拼接、DLP 拼接、會議投影，甚至大尺寸 TV 等產品。

早期階段，小間距 LED 盡管顯示效果好，但成本相對較高，首先應用于軍隊、 安防等領域，這些領域對使用效果考量優先于價格。隨著成本下降，小間距 LED 逐 漸進入商業化應用市場，體育、舞臺租賃、演播廳等成為率先使用的場景；近兩年， 小間距 LED 在會議廳、教育等場景中滲透率快速提升，并衍生出了 XR 虛擬拍攝等 新場景；未來其有望進入電影院，甚至家庭市場。 P1.0 以下的小間距 LED 產品逐漸補足了其像素間距大的不足，在政務應用、指 揮調度中心、智慧城市信息中心等追求高性能而非成本優勢的場景中，P1.0 間距 LED 屏憑借無縫拼接、高亮度等優勢，已經取得體驗優勢。而在 150-250 英寸的會議大屏 應用中，P1.0 以下小間距也成為“高端客戶”首選，并逐漸進入私人家庭影院市場。

小間距 LED 市場增長韌性和持續性很強。近三年，盡管部分市場需求受到了疫 情沖擊，但遠程會議和遠程教育等新需求興起，催生了對 LED 會議一體機的需求。 同時 XR 虛擬拍攝這兩年也蔚然成風。這兩個新興市場在 2022 年的銷售額接近 40 億，占小間距總規模超過 10%。正是由于不斷拓寬應用邊界，使得小間距 LED 市場 增長韌性很強。而當經濟環境轉好時，各應用領域會對升級顯示設備也會更加積極， 小間距 LED 市場也會表現出較好的增長彈性。因此，小間距 LED 是具備持續成長性 的市場。 根據 TrendForce 集邦咨詢研究，2022 年全球小間距 LED 顯示屏市場規模為 42 億美元，較 2021 年增長 12%。受惠于歐美市場需求明顯復蘇，小間距 LED 顯示屏 應用中以企業會議與教育空間、零售與展覽、娛樂及影劇院應用成長最為明顯，預期 2022 年同比增長分別為 14%、13%、41%。XR 虛擬拍攝成為近兩年小間距市場最 具成長性的新興應用，2022 年市場規模達到 4 億美元，同比增長超過 50%。

根據 DISCIEN 的數據，預計 2022 年中國小間距 LED 市場銷額將超過 200 億 元，未來四年復合增長率在 15%左右。盡管國內疫情原因對小間距實際需求產生沖 擊，實際銷售額下滑，但小間距市場增長的趨勢并沒有變化。

2.1.1 疫情加速小間距 LED 在會議場景的應用

由于疫情，在線辦公、遠程會議等需求激增。LED 會議一體機成為一大增量市 場。根據 GGII 調研數據，2022 年中國 LED 會議一體機市場出貨量為 4100 余臺， 較 2021 年增長 15%，銷售額約 9.5 億元。GGII 預計，隨著產品成本快速下降，未 來幾年 LED 會議一體機市場將保持高速增長，2024 年一體機銷量有望突破 1 萬臺。 據洛圖科技的統計，在全球，面積超過 200 平米、可容納 150 人以上的大型會 議室有 2000 萬間以上，中國有 300 萬間以上。如果全球有 10%的大型會議室安裝 大尺寸 LED 一體機，每臺設備按照 5 萬元計算，則對應 1000 億市場規模。 目前，LED 會議一體機主要廠商包含 MaxHub、利亞德、艾比森、洲明、以及海 康等。根據 DISCIEN 統計，2022 年利亞德獲得國內一體機市場 13%的市場份額， 位列第二。

2.1.2、新場景：XR 虛擬拍攝處高成長階段

XR 虛擬拍攝技術作為一種新興技術，因其沉浸感、交互性、無限創意等特點， 給影視節目制作帶來無限創意，有效提升影視節目制作效率，逐漸受到影視傳媒重視， 正逐步應用于影視拍攝、短視頻拍攝、商業廣告、綜藝拍攝、直播平臺、網絡快速內 容生產、虛擬 IP 打造、虛擬偶像直播等領域。 小間距 LED 是 XR 虛擬拍攝的主要硬件。據高工 LED 調研了解，目前整個 XR 虛擬拍攝系統包含了 LED 顯示系統、攝影機跟蹤捕捉系統、虛擬場景的渲染系統、 虛擬制作系統、燈光照明技術機械等部分，其中 LED 顯示系統是整個 XR 虛擬拍攝 系統至關重要的環節，一般由 LED 天幕、LED 立屏及地面實景構成。依照拍攝場景 與預算需求，高階虛擬拍攝用背景顯示屏產品要求高亮度 (>1500nits)、高分辨率 (P1.2-P1.6)、高灰階 (16bits)、高刷新率 (3840/7680Hz)、畫面更新率達 60Hz，整 面拼接的分辨率可高達 8k（7680x4320）。

XR 虛擬拍攝的主要優點： 1）節約實景拍攝費用：XR 虛擬拍攝可實現虛擬場景的快速切換，不受時空限 制，實時修改、調整場景內容，大幅度提高換景、改景的效率，降低拍攝成本，減少 實景拍攝的環境污染。2）縮短拍攝制作周期：該技術可縮短后期剪輯工作量和時間，大幅度縮短拍攝 的周期，有效縮短拍攝制作周期和拍攝效率的提升。 3）提升影片拍攝質量：該技術實現現場沉浸式拍攝體驗，導演與演員所見即所 得，表現更真實，提升影片質量。

全球 XR 虛擬拍攝影棚的市場可期

1）大型 XR 虛擬拍攝影棚：通常面積在 1000 平米以上，層高 15 米以上，采用 的 LED 顯示屏通常有立屏（600 平米以上）、天幕屏（600 平米），地面通常會布置 實景。該產品適用于拍攝大型影視。投資金額預估 2000 萬以上。 假設，大型 XR 虛擬拍攝影棚全球市場空間 1000 個，LED 顯示屏投資額 1000 萬，對應市場空間為 100 億元。 2）中型 XR 虛擬拍攝影棚：通常面積在幾百平，層高在 10-15 米。采用的 LED 顯示屏通常有立屏（200 平米）、打光屏/天幕屏（200 平米）等，地面通常會布置為 實景。適用于拍攝網劇、中型節目活動、影視等。投資金額在 800-1000 萬。 假設，中型 XR 虛擬拍攝影棚全球市場空間 3000 個，LED 顯示屏投資額 500 萬，則對應市場空間為 150 億元。 3）小型 XR 虛擬拍攝影棚：通常面積 100 平米以下，層高 7-10 米。采用的 LED 顯示屏通常有立屏（35 平米）、地磚屏（35 平米）、打光屏（15 平米）等。適用于拍 攝廣告、直播等，投資金額 200 萬左右。 假設，小型 XR 虛擬拍攝影棚全球市場空間 10000 個，LED 顯示屏投資額 100 萬，則對應市場空間為 100 億元。

我們預計 2023-2025 年 XR 虛擬拍攝市場將實現 35%的復合增長。根據 TrendForce 統計，2022 年全球 LED 虛擬拍攝顯示屏市場規模約為 4.31 億美元，較 2021 年增長約 52%。我們預計 2023-25 年全球 XR 虛擬拍攝顯示屏的市場規模將分 別達到 5.6 億、7.6 億、9.8 億美元，分別增長 40%、35%、30%，將成為小間距行 業增長最快的賽道之一。

國內 LED 顯示廠商積極布局 XR 虛擬拍攝。利亞德、洲明、奧拓電子等近年來 也有多個虛擬攝影案例落地，是全球 XR 虛擬拍攝顯示屏的主要供應商，而渲染系統 主要是美國或者歐洲供應商主導。

2.1.3 數字經濟的展示窗口，高端市場進入更新周期

2 月 27 日，中共中央、國務院印發了《數字中國建設整體布局規劃》，《規劃》 提出，到 2025 年，基本形成橫向打通、縱向貫通、協調有力的一體化推進格局；到 2035 年，數字化發展水平進入世界前列，數字中國建設取得重大成就?！兑巹潯分赋?將數字中國建設工作情況作為對有關黨政領導干部考核評價的參考；強化企業科技創 新主體地位，健全網絡數據監測預警和應急處置工作體系等。 數字化涉及到各級部門的信息協調管理和快速調取反應，如安防、交通、醫院等 監控中心、應急指揮中心及指揮調度中心等應用場景，LED 顯示屏作為信息展示和 數據可視化的載體之一，在應用場景數字化升級中起到了十分重要的作用。 根據 DISCIEN 數據，2022 年上半年，小間距應用 TOP3 行業為政府部門、公檢法、各級政府，合計份額 46%；其次如交通、能源、醫療等行業也是小間距 LED 應 用的重要市場。因此，數字中國建設有望提升小間距 LED 市場的需求。 與此同時，安防等高端市場進入更換周期。按 5-8 年更新換代周期計算，2016- 2021 年間安裝的小間距 LED 產品將進入更換周期，而 2016-2021 年正值小間距 LED 的高速成長期，更新量較前幾年有望明顯增長。而且，這個階段的市場應用是以軍工 /安防等高端市場為主，數字中國建設有望促進這些領域加快升級。

2.2 Mini/Micro LED 有望帶動 LED 產業真正繁榮

按照點間距由大到小，LED 顯示屏可分為傳統 LED 顯示屏（P2.5 以上）、小間 距 LED 顯示屏（P2.5 至 P1.0）、MiniLED 顯示屏（P1.0 至 P0.1）及 MicroLED 顯示 屏（P0.1 以下）。 Mini LED 是指尺寸在 100μm 量級的 LED 芯片，尺寸介于小間距 LED 與 Micro LED 之間，是小間距 LED 進一步精細化的結果。 Micro LED 是 LED 薄膜化、陣列化、微縮化技術的產物，在一個芯片上集成高 密度微小尺寸的 LED 陣列，LED 單元小于 50um，僅普通 LED 的 1%。

MicroLED 被譽為是面向未來的“終極顯示技術”。MircoLED 既有無機 LED 的 高效率、高亮度、高可靠度及反應時間快等特點，又具有自發光無需背光源的特性， 體積小、輕薄、節能等優點，適用于智能手表、VR/AR、智能手機等近距離觀看的領 域，被譽為是面向未來的“終極顯示技術”。

根據半導體分析機構 Yole 的研究和預測，未來 3-5 年將成為 Micro LED 走向消 費級應用的關鍵時期。Micro LED 將首先在 VR/AR、智能手表、以及大屏顯示領域 開始量產應用：VR/AR 方面，Micro LED 2022 年從單色眼鏡開始發展，將在 2025 年進入消費級應用；智能手表方面，Micro LED 也將于 2024 年開始進入快速應用發 展階段；大屏顯示方面，Micro LED 預計將于 2025 年進入高端消費級電視市場，而 手機和車載顯示應用的時間則相對靠后。 據彭博社報道，蘋果公司正計劃最快在 2024 年底讓旗下高端 Apple Watch Ultra 采用 Micro LED，并逐漸將其擴展到 iPhone 和其他設備。 根據 GGII 統計，今年已有超過 20 款搭載 Micro LED 的 AR 眼鏡。GGII 預計 2025 年全球 Micro LED 市場規模將達到 35 億美元，2027 年將達到 100 億美元。 目前制約 Micro LED 的技術瓶頸主要是巨量轉移，即如何綜合良率和效率，將 數以萬計的 LED 芯片轉移至 TFT 基板上，并按照微米級組裝構成高密度級二維陣列 結構。這是 Micro LED 生產工藝中面臨的最大障礙。

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